¿Por qué no sube los tipos de interés el BCE?

Gonzalo Bernardos
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En los países desarrollados, durante las últimas cuatro décadas, el mantenimiento de una muy baja tasa de inflación constituyó la principal prioridad económica, incluso más que la consecución de un elevado crecimiento del PIB y la ocupación. Los bancos centrales, completamente independientes de los gobiernos, fueron los encargados de conseguirla. Para lograr su objetivo, utilizaron normalmente medicina curativa y excepcionalmente preventiva.

En ambos casos, el medicamento usado era idéntico y consistía en el aumento de los tipos de interés oficiales. En el primero porque la inflación había subido en los últimos meses y excedía del 2%. En el segundo, debido a una gran creación de empleo que había llevado a la tasa de paro a situarse por debajo del 5%.

En el último, la subida del nivel de precios no había aparecido, pero el banco central consideraba que aquella podría llegar a suceder si continuaba la escasez de trabajadores en diversos sectores y en ellos los salarios aumentaban bastante más que en años anteriores. Para evitar un indeseable aumento de la inflación, la autoridad monetaria incrementaba los tipos de interés, reducía el ritmo de la actividad económica y eliminaba la anterior escasez.

En noviembre, la tasa de inflación en la zona euro se situó en un 4,9%, siendo este un nivel muy superior al tradicionalmente considerado óptimo por el Banco Central Europeo (BCE)​. A pesar de ello, en la reunión del pasado 16 de diciembre, aquel decidió seguir comprando deuda, dejar inalterados los tipos de interés oficiales y transmitir a la ciudadanía que estos no se moverán durante 2022.

Las anteriores actuaciones suponen la realización por parte del BCE de una política monetaria muy distinta de la convencional. Los principales motivos son los siguientes:

1) Un nuevo objetivo de inflación. En 2003, el banco central estableció como meta la consecución de una tasa de inflación un poco inferior al 2%. Si ésta superaba con cierta holgura la anterior cifra, la autoridad monetaria había de subir su tipo de interés principal. No obstante, no era necesario que lo bajara si aquélla se situaba en un 0,5% o 1%.

En julio de 2021, el BCE cambió su objetivo. Casi no lo hizo en términos cuantitativos, pues aspiraba a mantener la tasa de inflación en un 2%, pero sí lo varió en gran medida en sentido cualitativo. Desde dicha fecha, su principal preocupación ya no la constituye el corto, sino el medio plazo. Debido a ello, el banco puede consentir una inflación del 5% durante casi un ejercicio, si previamente esta ha estado mucho tiempo por debajo del 2%. También si cree que en los próximos años, sin subir los tipos de interés, será inferior a la última cifra.

2) Una elevada inflación temporal. Para la autoridad monetaria, la actual tasa de inflación del 4,9% tiene una carácter temporal. Por tanto, espera una gran disminución de ésta en el segundo semestre de 2022. Una expectativa basada en la completa resolución de la crisis de suministros, el aumento de la producción de combustibles fósiles, la moderada traslación de las subidas de precios a los salarios y el efecto estadístico.

Este último tiene una gran importancia, pues si el próximo año el petróleo y el gas natural mantuvieran el elevado importe actual, su impacto sobre la inflación sería nulo. Por tanto, a diferencia del actual ejercicio, en 2022 ambos generarían desinflación.

3) Los grandes errores del reciente pasado. En la pasada crisis económica, bancaria e inmobiliaria, el BCE tuvo una actuación muy deficiente. En dicho período cometió tres grandes errores: subir los tipos de interés cuando tocaba bajarlos, negarse a comprar deuda pública​ y no hacer nada relevante para mejorar la solvencia de los bancos.

En julio de 2008, en plena explosión de la burbuja inmobiliaria y financiera, el banco elevó su tipo de interés principal del 4% al 4,25%, al confundir una crisis de demanda con una de oferta (el tocino con la velocidad). Entre abril y julio de 2011, después de la aplicación de las políticas de austeridad, aumentó dicho tipo del 1% al 1,5%. En ambas ocasiones, el BCE vio un importante incremento de los precios que no tuvo lugar y que casi nadie preveía.

En marzo de 2009, la Reserva Federal, a instancias de Bernanke, empezó a comprar deuda. Trichet se negó a adquirirla porque consideraba que la anterior actuación daría lugar a una elevada inflación. Entre dicho año y 2014, el aumento medio de los precios en EE.UU ascendió a un 1,6%. Una evidencia que demostró la equivocación del presidente del BCE y permitió que en marzo de 2015 Draghi empezara a comprar letras, bonos y obligaciones.

Los anteriores errores han tenido una gran influencia en las decisiones de los miembros actuales del consejo del banco. La mayoría prefiere actuar como un paloma que como un halcón, pues los últimos cuando controlaron la institución, tal y como sucedió en los primeros años de la pasada crisis, fracasaron estrepitosamente. En otras palabras, la autoridad monetaria ya no utiliza la medicina preventiva, pues en el pasado la usó para curar enfermedades imaginarias que agravaron las reales.

4) Una elevada incertidumbre económica. La pandemia marca el ritmo económico. Los países mejoran cuando la incidencia del Covid-19 disminuye y empeoran cuando aquella aumenta. Ante la tal evidencia, el BCE ha optado por ser más flexible que nunca y adaptarse a cualquier coyuntura, abandonando el dogmatismo del pasado y abrazando el pragmatismo.

En concreto, ha elegido la táctica consistente en esperar, ver y finalmente actuar. Aunque no está planeado, no descarta subir su principal tipo de interés si la pandemia desaparece y la recuperación económica es muy rápida e inflacionista, teniendo el aumento del nivel de precios un carácter más permanente que temporal.

No obstante, la opción más probable es un incremento de las compras previstas de deuda, si la pandemia empeora notablemente, vuelven las restricciones a la movilidad y la actividad empresarial y la Administración rescata otra vez al sector privado. Si así sucede, la reducción anunciada de sus adquisiciones, desde 80.000 millones de euros mensuales en el trimestre actual a 20.000 millones de euros en el último de 2022, probablemente quede en papel mojado.

El BCE va a hacer lo posible y lo imposible para evitar que el Covid-19 genere una crisis de la deuda en cualquier país de la zona euro. Si en alguno la prima de riesgo sube significativamente, el banco comprará la cuantía necesaria de letras del Tesoro, bonos y obligaciones para que aquella descienda a su nivel normal. Una declaración de intenciones que por si misma puede evitar la aparición del anterior problema.

En definitiva, en la actual pandemia, la política monetaria del BCE ha permitido una fácil financiación de los gastos extraordinarios de los gobiernos de la zona euro, facilitado el rescate del sector privado por el público y estimulado la fluidez del crédito desde los bancos hacia las familias y las empresas.

Un gran éxito que, si el banco sigue aplicando la táctica y estrategia actuales, continuará en el próximo futuro. Por desgracia, en el mundo económico sobran ideólogos y faltan pragmáticos. En otras palabras, hay un exceso de personas como Trichet y un escaso número de Lagarde, siendo uno y otra la principal diferencia entre una desastrosa y virtuosa gestión de una crisis por parte del BCE.

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¿Quién es... Gonzalo Bernardos?
Gonzalo Bernardos

Profesor titular de Economía de la Universidad de Barcelona, y vicerrector de Economía entre enero de 2010 y octubre de 2012, he escrito 32 libros o grandes informes, entre los que destacan La gran mentira de la economía (Ed. Destino), ¿Cómo invertir con éxito en el mercado inmobiliario? (Ed. Netbiblo) y Economía (libro de 1º de bachillerato de la Ed. Barcanova). Tengo un gran problema y una gran virtud. Es la misma. Soy muy sincero, pienso lo que digo y digo lo que pienso, tanto delante como detrás. No necesito quedar bien con nadie, excepto con mi mujer, con mis hijos y conmigo mismo. Lo notarás en mis artículos.